Cuộc chơi mới của các công ty chứng khoán Việt

Thị trường trái phiếu trở nên phong phú hơn về sản phẩm còn doanh nghiệp có thêm kênh huy động nợ dài hạn. Bản thân công ty chứng khoán cũng thu được lợi nhuận lớn.

Nhà đầu tư biến thành môi giới

Năm 2018, khá nhiều người bất ngờ khi một công ty vốn chỉ tập trung vào trái phiếu lại xếp vị trí thứ 2 về lợi nhuận toàn ngành chứng khoán chỉ sau "anh cả" SSI.

Có hai cách để doanh nghiệp phát hành trái phiếu: bán ra công chúng hoặc phát hành riêng lẻ. Bán ra công chúng thì doanh nghiệp phải công bố thông tin và khả năng thành công là dấu hỏi. Ngược lại, khi phát hành riêng lẻ sẽ tạo điều kiện cho trái chủ (người mua) có thể đàm phán trực tiếp với doanh nghiệp cần vốn. Số lượng trái chủ càng ít thì điều kiện về giá, lãi suất càng có xu hướng thuận lợi cho trái chủ. Đó là quy luật cung cầu tự nhiên.

Tuy không có thống kê chính thức, nhưng qua quan sát, có thể thấy rằng phần lớn các trái phiếu doanh nghiệp hầu như chỉ phát hành cho một vài nhà đầu tư ban đầu. Kết quả là lãi suất coupon (tiền lãi doanh nghiệp phải trả hàng kỳ) đều ở mức trên dưới 10%, một con số khá ổn cho cả hai bên. Về phía doanh nghiệp, con số này cũng khá sát với lãi suất vay ngân hàng. Về phía nhà đầu tư thì được hưởng thu nhập tương đương như ngân hàng đi cho vay.

Tuy nhiên, trong khá nhiều trường hợp chính công ty chứng khoán đóng vai trò nhà đầu tư sơ cấp, mua với khối lượng lớn số trái phiếu từ doanh nghiệp. Tiếp theo công ty chứng khoán sẽ đem bán lại trái phiếu này cho các nhà đầu tư cá nhân. Nói cách khác, công ty chứng khoán mua sỉ về bán lẻ. Bán xong lại xoay vòng vốn để tiếp tục mua sỉ rồi lại đem bán lẻ. Cứ thế mà doanh thu như cục tuyết lăn lớn dần.

Hoạt động này xuất phát điểm là bỏ vốn ra đầu tư nhưng cuối cùng thực chất là môi giới ăn chênh lệch giá. Rủi ro không cao nhưng với doanh số lớn thì con số lợi nhuận mang về vô cùng hấp dẫn. Kết quả kinh doanh của các công ty hàng đầu về trái phiếu đã thể hiện điều đó.

Nhà đầu tư cá nhân đang phải mua đắt?

Nhiều công ty chứng khoán khác đã để ý thấy miếng bánh hấp dẫn và bắt đầu tham gia cuộc chơi. Tuy nhiên, ngoài yếu tố cạnh tranh, cuộc chơi này thực sự không dễ dàng và không phù hợp cho tất cả.

Nếu mổ xẻ thành công của kinh doanh trái phiếu có thể thấy có 3 yếu tố: thiên thời, địa lợi, nhân hòa mà không dễ gì sẽ tiếp tục lặp lại cho người đến sau.

Về mặt thiên thời, nhiều năm qua đây là lĩnh vực bỏ ngỏ, ít được chú ý nên người nào đi sớm sẽ chiếm lĩnh thị trường. Trong lĩnh vực môi giới cổ phiếu, công ty số 1 thị trường năm 2018 trên HOSE cũng chỉ chiếm 18,7% thị phần, gấp rưỡi công ty đứng số 2 (11.2%).

Trong khi đó, công ty quán quân về môi giới trái phiếu chiếm đến 81,7% thị phần, gấp 21 lần công ty thứ 2 vốn chỉ có vỏn vẹn 3,8% thị phần. Thị phần càng lớn càng tạo được uy tín đối với cả doanh nghiệp muốn phát hành trái phiếu lẫn nhà đầu tư.

Về mặt địa lợi, công ty chứng khoán phải có kênh phân phối lại cực mạnh. Một ngân hàng có thương hiệu, có mạng lưới rộng khắp, có đội ngũ sale năng động và tập khách hàng giàu có là lợi thế mà chỉ công ty chứng khoán con của ngân hàng có được.

Nhìn vào top các công ty chứng khoán hiện nay thì số công ty chứng khoán có sự hẫu thuẫn mạnh mẽ tương tự chỉ đếm trên đầu ngón tay.

Về mặt nhân hòa, nhà đầu tư chưa hiểu nhiều về trái phiếu. Thoạt nhìn đây đúng là yếu tố hạn chế khiến công ty chứng khoán khó tiếp thị sản phẩm, nhưng câu chuyện sẽ khác nếu do chính ngân hàng giới thiệu. Thực sự khách hàng mua trái phiếu doanh nghiệp phần lớn là khách đang gửi tiền tiết kiệm tại ngân hàng.

Tùy kỳ hạn mà họ được hưởng lãi suất khác nhau, nhưng bình quân không quá 7%/năm. Thế là khi được giới thiệu trái phiếu doanh nghiệp, tâm lý người gửi tiền sẽ nghĩ là có một sản phẩm đem lại thu nhập cố định như tiết kiệm nhưng lãi suất cao hơn đáng kể, và được phân phối bởi ngân hàng uy tín nơi họ đang tin tưởng gửi tiền. Và trái phiếu đã bán khá chạy.

Yếu tố nhân hòa còn có một góc khuất khác ít người để ý. Hầu hết trái phiếu doanh nghiệp đều có phần chênh lãi suất do mua đi bán lại khá cao. Tuy lãi suất mà doanh nghiệp chi trả thực tế đâu đó quanh 10%/năm, nhưng đó là dành cho nhà đầu tư nào mua trực tiếp từ doanh nghiệp phát hành và mua đúng mệnh giá, trong trường hợp này chính là công ty chứng khoán. Còn các nhà đầu tư cá nhân khi mua lại trái phiếu từ công ty chứng khoán sẽ phải trả giá cao hơn mệnh giá, đẩy tỷ suất sinh lời (yield) thực nhận chỉ còn 8%-8,5%/năm.

Vậy là nhà đầu tư nhận được thêm 1,5%/năm cho việc chuyển từ tiết kiệm vốn dĩ an toàn gần như tuyệt đối sang mua trái phiếu, tức là cho doanh nghiệp vay và chịu rủi ro doanh nghiệp không trả nợ. Câu hỏi đặt ra là 1,5% đó có tương xứng rủi ro hay không?

Để tiện so sánh, thử nhìn qua trái phiếu của chính Vietcombank phát hành cuối 2018 có lãi suất 7,45%/năm. Còn trái phiếu của ngân hàng Agribank trả thêm 1,1% so với lãi suất tiết kiệm 12 tháng bình quân của 4 ngân hàng thương mại gốc quốc doanh, tức chạy ra gần 8%/năm. Thế là nếu so sánh 2 loại trái phiếu doanh nghiệp, một bên là của ngân hàng với khả năng thanh toán vô cùng an toàn, một bên là các doanh nghiệp thông thường có rủi ro tín dụng, phần bù cho rủi ro tăng thêm mà nhà đầu tư hưởng chỉ còn khoảng 0,5%/năm.

Nên nhớ rằng một doanh nghiệp, nhất là tư nhân, có rủi ro khác xa một ngân hàng. Nói thẳng ra, nhà đầu tư cá nhân đang phải mua đắt trái phiếu doanh nghiệp do chưa hiểu hết rủi ro của công cụ đầu tư mới mẻ này. Liệu điều này có kéo dài được lâu?

Dù gì đi nữa, vẫn phải khẳng định thị trường trái phiếu doanh nghiệp là một đại dương xanh với các công ty chứng khoán. Ngân hàng sẽ giảm dần cho vay dài hạn để đảm bảo các tỷ lệ an toàn vốn. Các doanh nghiệp cần vốn đầu tư dài hạn sẽ phải từ từ làm quen với hình thức phát hành trái phiếu ra thị trường. Ai sẽ làm cầu nối cho quá trình đó nếu không phải công ty chứng khoán?

Điểm mấu chốt mà một công ty chứng khoán muốn tham gia lĩnh vực này cần giải quyết là tìm cho mình mạng lưới phân phối tốt, quản trị rủi ro tín dụng và tạo lập thị trường giao dịch thứ cấp thuận tiện cho nhà đầu tư bán lại.

Cơ hội để thay đổi top 5 trên thị trường cổ phiếu là rất nhỏ, nhưng cơ hội vào top 3 trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp vẫn rất rộng mở cho công ty chứng khoán nào triển khai nhanh.